可复美母公司IPO在即毛利率近90,创 [复制链接]

近年来，医美赛道蓬勃发展，推动行业参与者陆续走上资本盛宴。不过，光与影并存，靠“医用敷料”、“械字号面膜”等概念冲出赛道的敷尔佳于9月8日在深交所创业板首发上会，其面膜产品成本低廉、创始人套现等问题也开始浮出水面。

10月9日，敷尔佳的竞争对手——可复美母公司巨子生物，正式通过港交所上市聆讯，IPO同样近在咫尺。但招股书显示，巨子生物也存在重营销轻研发、明星产品被判虚假宣传、面膜游走“械字号”边缘、创始人夫妇IPO前疯狂“套现”等等问题。

3年净赚22亿元，原料仅占营收10%，毛利率接近90%

巨子生物成立于年，在医美之风盛行的当下，迅速依靠“医美面膜”的特殊营销概念出圈。同时，随着近年来电商直播的兴起，巨子生物更是依赖线上电商平台和主播带货，成功收获了一众消费者的青睐。招股书显示，-年，巨子生物营收从9.57亿元一跃增长至15.52亿元，自年起，公司连续三年蝉联中国最大的胶原蛋白专业皮肤护理产品公司（按零售额计）。

巨子生物的成功不仅仅体现在营收的飞速增长上，盈利能力也随时水涨船高。招股书显示，-年，公司分别实现净利润5.75亿元、8.27亿元和8.28亿元，三年累计净利润高达22.3亿元。同期，巨子生物毛利率分别达到惊人的83.3%、84.6%和87.2%。与之正在竞争“医用敷料第一股”的敷尔佳，同期综合毛利率也只在76.97%、76.47%和81.95%。

超高的盈利水平，离不开公司旗下的明星旗舰产品可丽金、可复美。-年，两大品牌合计收入达到7.71亿元、9.8亿元和14.24亿，占到巨子生物总收入的80.6%、82.4%和91.7%。

而实际上，医美面膜成本低廉已经成为业内共识。按报告期内1.19亿元、1.38亿元和1.44亿元的原料成本计算，巨子生物旗下产品原料仅占占据整体营收的12.43%、11.6%和9.28%。若以其售价40元/片的“类人胶原蛋白敷料”爆款产品为例，原料成本价格不足4元。而此前冲刺创业板的同行敷尔佳，也被曝出其售价30元/片的主打产品“白膜医用敷料贴”，成本价格更低至2元左右。

尽管产品成本低廉，但依靠“医美”概念，巨子生物还是收获了一众消费者的追捧，年公司售出“类人胶原蛋白敷料”超万盒（每盒5片）。

产品的火爆离不开巨子生物搭建的“医疗机构+大众消费者”双轨销售策略。一方面，巨子生物将产品销售和经销至国内医院、医院和诊所，以及约个连锁药房品牌中；另一方面，公司旗下产品还通过线上直销模式，通过天猫、京东、小红书、抖音、拼多多等电商及社交媒体平台直接向消费者进行售卖，全方位打通线上+线下的销售市场。

在电商直播火爆之后，巨子生物又迅速抓住风口，通过与头部知名主播合作，以直播带货的形式进行产品销售，进一步反哺线上电商平台销售。多渠道销售策略的确为巨子生物带来可观的营业收入，然而潜藏在暗处的巨大危机也一触即发。

重营销轻研发，千万高薪聘请KOL销售回报仅百万元

为了支撑多渠道的销售活动顺利进行，巨子生物投入了大量销售及营销活动开支，招股书显示，-年，公司销售及经销开支达到.8万元、1.58亿元和3.46亿元，占到公司当年总收入的9.8%、13.3%及22.3%，三年累计营销开支高达5.6亿元。

然而高昂的营销开支并未给巨子生物带来如期的收入回报。以合作的KOL为例，-年，巨子生物分别与2名、25名和36名KOL达成合作，其各自产生的销售额超过10万元，也就是说报告期内通过KOL合作产生的销售额分别超过20万元、万和万元。而同期聘用KOL的开支分别为万元、万元和万元，超过同期合作产生销售收入的十多倍。与此同时，合作的部分KOL（包括若干行业领先者）因受到监管审查，造成相关活动暂停等，也使公司相关的合作进程被迫中止。

与此同时，“重营销轻研发”几乎成为所有功效性护肤品企业的“通病”，巨子生物也不能免俗。与高昂的营销开支相比，公司的研发投入几乎是九牛一毛。-年，巨子生物的研发开支分别为万元、万元、0万元，仅占到同期总营收的1.2%、1.1%、1.6%，三年累计研发投入不足万元，甚至不及营销开支一年的支出水平。

而从雇员人数上，也能看出巨子生物在营销与研发上的投入差异来。截至年5月31日，公司共拥有名雇员，其中研发团队雇员人数仅人，占比14.8%，而销售及营销团队雇员人数是研发团队的整整两倍。

而营销开支的不断增长，正在对公司利润率产生严重的影响。报告期内，巨子生物的净利润分别为60.1%、69.4%和53.3%。对此，巨子生物在招股书中坦言，销售及营销活动的开支已经并预计将持续影响公司的业绩。在其提交的招股书募资计划中，敷尔佳此次占募资额46.7%的资金将被用于品牌营销推广。

创始人夫妇疯狂套现，产品游走“械字号”边缘

除了“重营销轻研发”的企业通病，巨子生物在资本化的道路上，也不可避免地被人归结到“股东提前套现”行列之中。招股书显示，-年，巨子生物附属公司（包含西安巨子生物、陝西巨子生物技术、西安巨子医疗器械及陝西巨子特医）分别宣派股息3.97亿元、15.亿元和10.亿元，累计向股东分红约29.19亿元。

而这三年也是巨子生物发展最为迅猛的三年，公司累计实现净利润22.3亿元。根据招股书的股权架构，严建亚任巨子生物联合创始人、董事会主席（董事长）、执行董事兼首席执行官（CEO）。严建亚的妻子范代娣通过信托（FYFamily）持股59.97%，通过HealingHolding持股0.09%，合计持股60.06%，同时通过受限制股份单位计划GBEBTHolding持股的1.96%，合计控制巨子生物62.02%的投票权。也就是说，巨子生物近年来的连续股东分红派息，基本上悉数落进了这对创始人夫妇的腰包。

根据招股书，巨子生物曾在IPO前夕获得6.3亿美元的A轮融资，投资方包括高瓴资本等知名投资机构。完成该轮融资后，巨子生物截至年12月31日末所持现金及现金等价物为71.03亿元，其中来自融资所得现金净额达到44.76亿元。不缺钱的巨子生物仍选择赴港上市募资，所募资金的真实用途着实令人玩味。

与此同时，巨子生物还面临了十分敏感的舆情危机。年，巨子生物旗下明星产品可丽金面膜曾被消费者起诉，称其面膜在未取得特殊化妆品批准文号的情形下，以暗示方法使人误解其美白功效，最终被法院判定为虚假宣传。除返还原告货款金额外，还支付了三倍赔偿金。

此外，根据企查查信息显示，年5月15日，巨子生物还有一次抽查检查不合格，被责令改正。在网上公开投诉平台中，关于“可复美”、“可丽金”的投诉也多达上百条，其中不乏产品过敏、夸大宣传功效等投诉内容。

除此之外，主打医美面膜的公司们，还面临更加严格的监管环境。

针对“医美面膜”乱象，早在年1月，国家药监局就发文称，不存在所谓的“械字号面膜”，医用敷料命名不得含有“美容”、“保健”等宣称词语，医疗器械产品也不能以“面膜”作为名称。另外，国家药监局明确，一些面膜类化妆品将产品宣称为“医学护肤品”、“药妆”产品等，属于明示或者暗示产品具有医疗作用，均是违法宣称行为。

年，国家药监局发布《第一类医疗器械产品目录》修订说明，明确删除了液体敷料、膏状敷料有关内容。而巨子生物作为“械字号面膜”巨头，其主打医用敷料的可复美，走的正是“第一类医疗器械”中“液体敷料”宣传路径。

受新规影响，相关产品已被踢出第一类医疗器械，已不属于“械字号”。其明星产品“灯泡膜”、“小水膜”、“战痘膜”等，也都将沦为“妆字号”的普通面膜。这对于主打“轻医美”的巨子生物而言，将是不小的打击。

信息来源：国家食药监管总局

不过，目前第二类、第三类医疗器械依然能够使用医用冷敷贴的品名。因此，可复美的“类人胶原蛋白敷料”注册证号为“陕械注准”，敷尔佳黑膜和白膜注册证号为“黑械注准2140023”，上述产品同属第二类医疗器械，仍可正常销售。

不过，可复美的“类人胶原蛋白敷料”适用范围为“提供激光治疗手术后的创面愈合环境等等”，并未提到可以作为护肤品进行长期使用。如果未来监管政策再有所收紧，“擦边球”行为将面临更多潜在风险。

成也医美、败也医美，走上医美赛道的巨子生物该有这样的认知。IPO就在咫尺之间，但其保荐人高盛和中金近期保荐的破发率分别高达36.96%和44.8%。即使成功上市，巨子生物的前路也未必能走得一帆风顺。